Поскольку компании управляются людьми, любое инвестиционное решение относительно любой компании должно принимать во внимание и характеристики поведения людей, которые работают в компании и управляют ею.

Обязательно помните об этом, когда оцениваете какую-либо компанию на предмет возможной инвестиции. В этом разделе мы рассмотрим некоторые наиболее важные вопросы, на которые следуют ответить, а также источники информации, которые можно использовать при оценке качества управления компанией.

Почему качество менеджмента играет важную роль

В своей выдающейся книге «Обычные акции и необычная прибыль» Филип Фишер отмечает, что поскольку менеджеры компании находятся гораздо ближе к её активам, чем акционеры, они обладают гораздо большим влиянием на ведение дел в этой компании. Согласно Фишеру, «Руководители компаний имеют практически бесконечное число способов, которыми они могут извлечь выгоду для себя или своей семьи за счёт рядовых акционеров, и всё это не нарушая никаких законов.»

Руководители компаний имеют практически бесконечное число способов, которыми они могут извлечь выгоду для себя или своей семьи за счёт рядовых акционеров, и всё это не нарушая никаких законов.

Фишер предлагает, чтобы инвесторы собирали как можно больше информации о компании и её менеджерах, разговаривая с людьми из соответствующей отрасли. Он назвал этот процесс «сбором слухов». Личное общение с менеджментом компании, интервью с сотрудниками среднего звена, беседы с конкурентами, клиентами и поставщиками являются любимым способом сбора информации у большинства фондовых аналитиков. И впечатление, которое аналитики получают от этого общения, может пусть и не сразу, но повлиять на их мнение относительно анализируемой компании. Такой тип исследования, как правило, нереалистичен для рядового инвестора, но у него всё равно есть способы «прочувствовать» качество работы менеджмента компании.

В конечном итоге, всё упирается в вопрос доверия: можете ли вы как инвестор доверять существующему менеджменту вопросы разработки и исполнения текущего бизнес-плана, а также выполнение задач по управлению в ваших лучших интересах?

Можете ли вы как инвестор доверять существующему менеджменту вопросы разработки и исполнения текущего бизнес-плана, а также выполнение задач по управлению в ваших лучших интересах?

Инвесторы могут с легкостью ознакомиться с образованием и квалификацией менеджеров компании, прочитав соответствующую информацию на корпоративном сайте или в информации к годовому собранию, которая рассылается всем акционерам и передаётся в Комиссию по ценным бумагам и биржам как форма DEF 14a. Часть ответа на вопрос «Могу ли я доверять этой команде?», разумеется содержится в базовой информации вроде «Достаточно ли эта команда квалифицирована». Но весьма часто топ-менеджеры выходят из недр самой компании и их резюме не скажет вам почти ничего об их достижениях, а также о том, можно ли им доверить свои деньги.

Мы полагаем, что во главе компаний стоят всегда более-менее квалифицированные кадры, а самое главное заключается в выявлении системы мотивации и поощрения, действующей для менеджмента компании (включая таковую для совета директоров).

Структура менеджмента

Формально, менеджмент публичной компании нанимается и отчитывается перед советом директоров, который, в свою очередь, представляет собственников компании, её акционеров. В США компании проводят ежегодные собрания, на которых акционеры голосуют лично или через представителя за того или иного кандидата в совет директоров. В теории, таким образом акционеры проявляют свою власть над менеджментом и стратегическим развитием компании, которой они владеют. На практике, однако, отношения между акционерами и менеджментом компании давно стали более ритуальными и далёкими.

Каким же образом инвесторы могут заполнить этот разрыв? Только путём продажи акций тех компаний, которые не уважают своих акционеров, и инвестирования в компании, которые продемонстрировали свою способность нормального к ним отношения. Только через изменение рыночной цены инвесторы могут «наказывать» зарвавшихся менеджеров.

Что мы понимаем под «демонстрацией нормального отношения к акционерам»? Прежде всего, — вовлеченность в проблемы акционеров, желание сделать компанию привлекательной для инвесторов.

Покупая бизнес

Представьте, что вы покупаете часть какого-либо действующего бизнеса. Покупаете для того, чтобы владеть им и получать от него доход на протяжении долгого времени. На что вы должны обратить внимание, чтобы выяснить, заинтересованы ли менеджеры компании и её директоры в сотрудничестве с вами?

Отметив внешние показатели того, как менеджмент компании ведёт себя и вознаграждает себя, можно сделать выводы о том, насколько менеджмент предан тому, чтобы с честью выполнять свою роль распорядителя средств инвесторов.

Инвесторы должны обращать в первую очередь внимание на компании, которые выстроили чёткие и ясные каналы коммуникации с инвесторами, лишённые недостатков личных отношений и контактов, на компании, которые имеют ясные цели бизнеса и средства измерения того, насколько эти цели достигнуты. На практике, эти цели обычно включают в себя определённые барьеры и правила, нацеленные на сдерживание не самых приятных сторон человеческой натуры. Проанализировав эти вопросы и отметив внешние показатели того, как менеджмент компании ведёт себя и вознаграждает себя, можно сделать выводы о том, насколько менеджмент предан тому, чтобы с честью выполнять свою роль распорядителя средств инвесторов.

Хотя набиваться на личную встречу с топ-менеджерами и собирать о них весь возможный набор слухов будет вряд ли высоко продуктивно, это тем не менее не означает, что инвестор должно полностью отказаться от исследования того, что за люди будут управлять его деньгами. Напротив, с помощью целого ряда публично доступных ресурсов инвесторы могут дать оценку наиболее субъективному фактору в инвестировании − качеству менеджмента.

Эти характеристики могут определяться в литературе как «корпоративное управление», «фидуциарные обязанности», «распорядительность» менеджмента или даже его «доверяемость». Мы же будем называть это качеством управления.

20 вопросов

А теперь − самое забавное. Эти 20 вопросов помогут вам более детально оценить качество управления той или иной компанией. Ответы на некоторые из них потребуют от вас знания основ бухгалтерского учета или доступа к историческим данным о компании. Однако, наличие ответов на 20 вопросов будет стоить больше, чем потраченное вами время на изучение или получение необходимой информации.

Прозрачность

1. Использует ли компания практику «единовременных» списаний в своих отчётах? Пренебрегает ли она интуитивно понятным определением выручки и прибыли в пользу формально правильных показателей (то есть, содержащих оговорки «без учета единовременных затрат / списаний…»?
2. Использует ли компания «агрессивный учёт»? К примеру, были ли крупные изменения в учетной политике компании в последние три года, особенно в таких областях как признание выручки и определение прибыли? Могут ли такие изменения быть вызваны желанием компании скрыть что-либо?
3. Пересчитывала ли компания в последнее время свою выручку или прибыль по каким-либо причинам, кроме причин, вызванных изменением стандартов бухгалтерского учета? Нет ли у компании необъяснимых с её стороны задержек в подаче требуемой регулятором отчётности или опубликовании квартальных результатов?
4. Выпускала ли компания опционы без отражения их в затратах?
5. Предоставляет ли компания балансовый отчёт вместе с квартальной отчетностью по прибыли?
6. Отличается ли отчетность компании по сравнению с отчетностью её конкурентов в выгодную сторону в части детализации и удобочитаемости?

Дружелюбность к акционерам

1. Имеет ли компания какие-либо иные типы голосующих акций, контролируемые менеджментом?
2. Имеет ли компания какие-либо защитные меры против попыток поглощения, ведущие к размыванию доли акционеров или ставящие в ситуации поглощения интересы менеджмента впереди интересов акционеров?
3. Было ли решение большинства акционеров когда-либо расстроено чем-либо из нижеследующего: (а) бездействием менеджмента; (б) вмешательством менеджмента в процесс голосования; (в) требованием о наличии подавляющего большинства голосов?
4. Является ли председатель совета директоров компании и её генеральный директор одним и тем же лицом?
5. Вовлечено ли правление компании с значительные отношения с заинтересованными лицами, которые могут вызвать сомнения в способности правления действовать в интересах акционеров?
6. Введено ли в компании правило комулятивного голосования (то есть, равняются ли голоса акционера числу его акций, умноженному на число директоров в совете)?

Владение, распоряжение и стимулы

Не слишком ли мала доля генерального директора   (включающая опционы) в компании для того, чтобы связать его интересы с интересами акционеров?

1. Вознаграждает ли утвержденная система компенсации менеджеров просто за то, что они работают в этой компании, или же за принимаемые решения, которые ведут к увеличению стоимости компании для акционеров?
2. За прошедшие три года давала ли компания ежегодно более 3% своих акций в виде опционов?
3. В плохие времена для компании соглашался ли совет директоров для менеджмента на «единовременные» бонусы, бонусы «удержания», пересмотр целей в течение отчетного периода, переоценку опционов или иные «экстраординарные» меры?
4. Не слишком ли мала доля генерального директора   (включающая опционы) в компании для того, чтобы связать его интересы с интересами акционеров?
5. Получают ли директоры основную часть своего вознаграждения в виде денежных выплат, а не в виде акций?
6. Провоцируют ли цели, установленные для менеджмента комитетом совета директоров по вознаграждению, менеджмент на краткосрочные действия в ущерб долгосрочному созданию стоимости? Является ли раскрытие советом директоров таких целей недостаточным, слишком общим или слишком расплывчатым для того, чтобы вы могли ответить на этот вопрос?
7. Учитывая всё вышесказанное, а также принимая во внимание финансовые результаты компании и прошлые действия менеджмента и совета директоров, является ли мотивация менеджмента несоответствующей?
8. Имеет ли совет директоров и менеджмент хороший послужной список с точки зрения выполнения своих задач перед акционерами?

Не все эти вопросы имеют одинаковую важность. Из всех из них мы считаем главным ответ на вопрос номер 5 второго раздела, поскольку вовлеченность менеджмента в сделки с заинтересованностью обычно бывает для акционеров наиболее катастрофической по последствиям, а также служит отличным индикатором более крупных проблем в корпоративном управлении. Частые и вопиющие примеры исправлений чего-либо задним числом всегда выступают опережающим индикатором того, что менеджмент ставит свои интересы впереди интересов акционеров.

В качестве иллюстрации вопиющих сделок с заинтересованностью рассмотрим компанию Magna International. Во-первых, этот производителей автомобильных запасных частей имеет двухуровневую акционерную структуру, которая в значительной степени ограничивает влияние акционеров на политику компании. Во-вторых, компания платит огромные деньги за консультационные услуги своему основателю, Фрэнку Стронаху. За период 2004 — 2007 года он получил 140 миллионов долларов в качестве вознаграждения за консультации компании по европейским делам. Magna также приобретала недвижимость и заказывала различного рода услуги у контролируемых Стронахом компаний.

Подводя итоги

Самый лучший корабль можно посадить на мель, если у руля стоит некомпетентный капитан, или если судно захватили пираты.

Хотя самым главным для компании в долгосрочной перспективе остаётся её положение относительно конкурентов, качество менеджмента также немаловажно. В конец концов, даже самый лучший корабль можно посадить на мель, если у руля стоит некомпетентный капитан, или если судно захватили пираты. Главная причина, по которой вам необходимо тщательно проработать ответы на все эти вопросы в том, что вы должны доверять людям, которым вы отдаёте свои деньги.