Инвесторы зачастую ошибочно предполагают, что отличная компания всегда оборачивается отличной инвестицией. Мы уже рассматривали несколько способов определения превосходных компаний, но мы не упоминали оценку их  бизнеса. Недостаточно просто найти сильную компанию, надо еще определить, что на самом деле стоят её акции. Ваша цель как инвестора состоит в том, чтобы найти выдающийся бизнес и инвестировать в него по разумной цене. Даже если вы просто перестанете путать отличную компанию и отличную инвестицию — вы уже будете на голову впереди своих коллег-инвесторов.

Если вы просто перестанете путать отличную компанию и отличную инвестицию — вы уже будете на голову впереди своих коллег-инвесторов.

Предположим, вы покупаете машину. Скорее всего, до того как совершить покупку, вы захотите провести какой-никакой анализ рынка, определиться с предпочтениями, отобрать перспективных кандидатов, некоторым их них устроить тест-драйв. Но на протяжении всего этого процесса вы вряд ли забудете о цене машины. В конце концов, вы не заплатите 50 000 долларов за подержанную развалюху, хотя рассмотрите возможность покупку за те же деньги новой машины класса «люкс». Точно так же вы не будете готовы заплатить 200 000 долларов за машину вне зависимости от её марки.

Тот же самый подход должен быть использован и при покупке акций. Рентабельность компании, перспективы её роста, качество управлении и её конкурентные преимущества по отношению к её конкурентам — всё это факторы, критически важные для принятия решения. Однако, даже самая прекрасная компания в мире не будет являться привлекательной инвестицией, если цена её акций будет задрана до небес. Цена, которую вы заплатите за акции, будет фактически определять  вашу доходность, и именно она может превратить отличную инвестицию в весьма посредственную.

Почему оценка так важна

Для иллюстрации важности оценки давайте рассмотрим двух потенциальных инвесторов: Смита и Джонсона. Джонсон является инвестором в стоимость и всегда находится в поиске выгодных цен. Смит же — инвестор совсем другого сорта. Он покупает всё, что является на рынке «горячим», вне зависимости от стоимостной оценки бизнеса.

Даже самая прекрасная компания в мире не будет являться привлекательной инвестицией, если цена её акций будет задрана до небес.

1 апреля 1996 года Джонсон купил 100 акций компании Dell. В то время многие люди сомневались в будущем этой компании. Цена акций снизилась в прошлом году на 18% и торговалась на относительно дешевом уровне с коэффициентом Р/Е в районе 13. Будущее компании оказалось вполне радужным и её акции стали одними из самых покупаемых в конце 90-х, хотя и упали вместе со всем рынком после 2001-го года. По состоянию на 1 апреля 2005-го года инвестиции Джонсона стоили 38,03 доллара за акцию по сравнению с приведенной с учетом дроблений стоимостью покупки в 1,19 доллара. Это соответствует ежегодной доходности в размере 47% годовых на протяжении 9 лет. Это очень, очень неплохо.

С другой стороны, Смит не обращал никакого внимания на Dell, когда её дела шли плачевно и когда её акции были дешевыми. Он купил акции 3 апреля 2000 года по цене 53,38 доллара за акцию. В то время ожидания рынка были космически запредельными и коэффициент Р/Е для компании составлял невообразимые 88. Это чертовски дорого по любым оценкам, но Смиту было наплевать. Он был так возбужден перспективами компании, что был готов заплатить любую цену. В конце концов, его можно понять − ведь цена акций утроилась за предыдущие два года.

В ретроспективен мы знаем, что Смит купил на самом пике рынка, прямо перед гигантским взрывом доткомов. По состоянию на 1 апреля 2005 года инвестиции Смита потеряли 29%, или 6,5% в год за пять лет, и это несмотря на то, что все эти годы компания Dell весьма динамично развивалась и приносила весьма неплохую прибыль. Когда-нибудь акции Dell весьма вероятно станут стоить дороже, чем Смит заплатил за них, но ему было бы гораздо лучше просто держаться от них подальше в апреле 2000-го.

В реальном мире инвестиций никто не знает, что произойдет в будущем, поэтому все что нам остается — это формировать взвешенное суждение о том, является ли акция дешевой, разумно стоящей или чрезмерно дорогой.

Теперь-то мы знаем, что Dell была недооценена в 1996-м и сильно переоценена в 2000-м. Но в реальном мире инвестиций никто не знает, что произойдет в будущем, поэтому все что нам остается − это формировать взвешенное суждение о том, является ли акция дешевой, разумно стоящей или чрезмерно дорогой. Формирование таких суждений, вероятно, является наиболее важным процессом в достижении вашего будущего инвестиционного успеха. В нескольких последующих разделах мы познакомим вас с некоторыми способами, которые можно использовать для определения истинной стоимости акций.

Измерение рыночной капитализации

Первым шагом на пути определения того, выглядит ли компания дорогой или дешевой, является измерение рыночной её стоимости. К сожалению, цена акции, которую вы видите на экранах компьютеров или в газете, ничего не говорит нам о том, сколько акция стоит на самом деле. Акция ценой в 100 долларов вовсе не обязательно более дорогая, нежели акция ценой в 10 долларов, а на практике может быть даже дешевле.

Наиболее распространенный способ измерения стоимости компании — это её рыночная капитализация.

Рыночная капитализация = (Число акций в обращении) * (Цена одной акции)

Акция ценой в 100 долларов вовсе не обязательно более дорогая, нежели акция ценой в 10 долларов, а на практике может быть даже дешевле.

При условии сохранения числа выпущенных акций, рыночная капитализация зависит от подъема или падения цены на акции компании. Рыночная капитализация также отражает общую стоимость компании в том понимании, в котором её определяет фондовый рынок. Компании с крупнейшей капитализацией, как правило, огромные, хорошо известные всем людям и их акции принадлежат наибольшему числу инвесторов.

Стоит отметить, что рыночная капитализация измеряет только рыночную стоимость акционерного капитала компании, а вы помните, что у компании есть два источника формирования своих пассивов: капитал и долг.

Для того, чтобы обойти это недоразумение, инвесторы обычно используют вариант рыночной капитализации, известный как «стоимость предприятия», который старается измерить реальную стоимость бизнеса как такового, отделяя чисто финансовые элементы. Существует множество разновидностей стоимости предприятия, но наиболее прямой способ её расчета это добавление к рыночной капитализации долгосрочного долга за вычетом денежных средств на балансе.

Стоимость предприятия = (Рыночная капитализация) + Долг — (Денежные средства)

Стоимость предприятия отражает потенциальную стоимость компании для кого-либо, пожелавшего приобрести доли всех собственников компании, выплатить все её долги и забрать себе все денежные средства компании, которые после этого останутся. К примеру, по состоянию на 1 апреля 2005 года рыночная капитализация General Electric составляла 375,9 миллиарда долларов, а у ExxonMobil — 386,6 миллиарда. GE имела 213,2 миллиарда долларов долгосрочного долга и 15,3 миллиарда наличности и её эквивалентов. А у ExxonMobil было только 5 миллиардов долларов долга и 23,1 миллиарда долларов наличности. Таким образом, стоимость предприятия для ExxonMobil составляла около 368,5 миллиарда, а у GE − 573,8 миллиарда. Это значительная разница.

Значение стоимости акций

Стоимость акций компании определяется только результатами деятельности этой компании.

Важно понимать, что стоимость акций компании определяется только результатами деятельности этой компании. Легко представлять себе компанию Dell лишь цифрой на экране компьютера или мельтешащей линией на графике, но причина, по которой эта компания имеет хоть какую-либо стоимость, заключается в том, она является предприятием, которое растёт и приносит акционерам прибыль. Представление акции как части владения бизнесом будет особенно полезным в понимании многих методов оценки, которые мы рассмотрим в следующем разделе.

В общих чертах, есть две части стоимости любого бизнеса. Первая часть — это текущая стоимость все активов и обязательств компании, включая здания, сотрудников, товарные запасы и так далее. Вторая часть — это стоимость всех будущих ожидаемых прибылей компании. Некоторые компания получаются львиную долю своей стоимости от первой части. Эти компании, как правило, представляют собой зрелый стабильный бизнес без больших перспектив роста, к примеру — коммунальные компании или компании-владельцы недвижимости. Эти компании обладают реальными активами и их будущие денежные потоки относительно предсказуемы.

С другой стороны, некоторые компании получают основную долю своей стоимости от ожиданий будущих роста и прибылей. Эти компании, как правило, молоды и обладают значительным потенциалом роста. Сюда относятся, к примеру, многие биотехнологические компании.

Существующие активы и обязательства компании измерить гораздо легче, нежели гипотетические будущие прибыли. Это является одной из причин, по которой акции молодых компании гораздо более волатильны, нежели акции их взрослых коллег. Когда ожидания высоки, то рынок предполагает, что будущие прибыли будут продолжать расти, и цена акций идет вверх. Когда преобладает пессимизм, то рынок ожидает в будущем весьма скудные прибыли, и цена акций падает. В конечном итоге, именно оценка того, что компания будет делать в будущем, является ключевым моментом во всех вариантах определения стоимости акций.

Два подхода к определению стоимости акций

Существует два главных подхода к оценке стоимости акций. Один подход основывается на коэффициентах, второй — на внутренней стоимости.

Существует два главных подхода к оценке стоимости акций. Один подход основывается на коэффициентах, второй — на внутренней стоимости. Мы рассмотрим оба подхода в следующих разделах, фокусируясь главным образом на определении внутренней стоимости, а сейчас приведем лишь беглый обзор обеих концепций.

Если вы когда-нибудь рассматривали коэффициент Р/Е, вы оценивали акции, используя первый подход. Оценочные коэффициенты сравнивают рыночную стоимость компании с некоторыми финансовыми аспектами результатов её деятельности — прибылью, продажами, балансовой стоимостью, денежными потоками и тому подобным. Подход, основанный на коэффициентах, является наиболее распространенным методом оценки стоимости акций, поскольку эти коэффициенты крайне просто рассчитать, к тому же они повсеместно встречаются в готовом виде.

Негативный аспект этого подхода в том, что поиск смысла в этих коэффициентах требует весьма нелегкого погружения в текущий контекст. Показатель Р/Е в размере 15 не говорит вам ничего, если вы не знаете значение этого показателя для рынка в целом, его значения для акций главных конкурентов этой компании, его исторических значений в прошлых периодах и прочей подобной информации. Значение, которое выглядит заоблачным для одной компании, может быть весьма оправданным для другой.

Второй основной подход к оценке стоимости пытается примерно представить, какова внутренняя цена акций компании. Понятие внутренней стоимости базируется на оценке будущих денежных потоков компании вкупе с иными факторами, которые будут подробно рассмотрены в разделах 403 и 404. Сравнивая эту внутреннюю, или «справедливую», стоимость акций с их рыночной оценкой мы выясняем, выглядят ли акции недооценёнными, оценёнными справедливо или переоценёнными.

Преимущества этого подхода состоят в том, что результат оценки легко воспринимаем любым инвестором и не требует такого глубокого погружения в контекст ситуации, как в случае с коэффициентами. Но недостатками этого подхода является то, что оценка будущих денежных потоков и определение истинной стоимости требуют огромного количества времени и усилий. Мы полагаем, что преимущества подхода перевешивают его недостатки, при условии, что этот подход к оценке используют со всей необходимой тщательностью.

Подводя итоги

Выбор отличных компаний — лишь половина дела. Определение подходящей цены для акций таких компаний — не менее важный и необходимый этап для достижения инвестиционного успеха. Отличная компания может не быть хорошей инвестицией, если её акции слишком переоценены. И наоборот, компания среднего качества может оказаться отличной инвестицией, если куплена по достаточно дешевой цене. В любой случае, критически важно обращать внимание на цены, которые вы платите за свои инвестиции.