Если вы прочитали все предыдущие материалы, посвященные акциям, вы уже знаете, что владение акцией означает владение долей бизнеса. Предположим, что мы совладельцы некоего бизнеса, а также и его управляющие. По итогам года наша фирма получила 10 миллионов долларов прибыли. И что еще лучше — все эти 10 миллионов долларов она получила в денежной форме. А теперь, внимание, вопрос — что делать с этими деньгами?

Допуская, что мы не готовы просто оставить их у компании на балансе (а многие компании именно так и поступят), мы имеем всего четыре варианта. Мы можем:

• Реинвестировать эти деньги в бизнес.
• Поглотить другую компанию.
• Выплатить собственные долги.
• Вернуть деньги акционерам.

В реальной жизни советы директоров реальных компаний сталкиваются с аналогичным выбором каждый квартал каждого года. Именно четвертый вариант — вознаграждение акционеров — является важнейшей частью инвестиционного процесса. В конце концов, зачем еще владеть акцией, если так никогда и не получишь за нее денег? Срок жизни акций бесконечен, поэтому в отличие от облигации никто никогда не гарантирует какой-либо выплаты в какой-либо заранее оговоренный срок.

По сути дела, дедушка современной теории оценки стоимости ценных бумаг (малоизвестная личность по имени Джон Бёрр Вильямс) определял стоимость акции как текущую стоимость всех будущих дивидендов. Вполне легко заметить справедливость такого подхода. Возможность продать акцию завтра дороже, чем мы купили её сегодня при прочих равных условиях базируется исключительно на её способности приносить деньги её владельцу, кем бы он ни был в момент выплаты.

Дивиденды: новый фетиш?

Две составляющих полного дохода — дивиденды и прироста капитала — имеют два совершенно разных механизма налогового администрирования. Дивиденды облагаются налогом немедленно. Налоги же на прирост капитала, с другой стороны, не выплачиваются до самой продажи акции, создавая отсроченный налоговый платеж, позволяющий накапливать богатство более быстрым способом. В теории, если дивидендные выплаты не были объявлены, размер такого платежа будет находится внутри стоимости компании, по-прежнему делая акционера богаче, но при этом не создавая немедленных налоговых последствий.

Это естественное преимущество прироста капитала над дивидендами было еще больше усилено налоговой политикой государства, которое предпочитает прирост капитала разного рода доходам. В течение многих лет прирост капитала облагался налогом по ставке вдвое меньшей, чем ставка налога на обычный доход, включающий в себя заработную плату, бонусы, проценты и, к сожалению, дивиденды. К примеру, в 1997-м году максимальная ставка налога на прирост капитала составляла 19,8%, в то время как максимальная ставка налога на дивиденды составляла 39,6%. Это позволяло некоторым экспертам интересоваться, как в таких условиях некоторые компании всё еще платят дивиденды.

С течением времени инвесторы и корпоративные менеджеры перестраивались в соответствии с налоговыми стимулами. С зарождением нового бычьего рынка в начале 1980-х, дивиденды стали все меньше и меньше интересовать инвесторов. В фокус оценки переместился рост компаний, а не стабильность и доход. Поэтому корпоративные менеджеры старались показать рост прибылей (путем реинвестирования прибыли прошлых периодов) или, в крайнем случае, осуществляли обратный выкуп акций, таким образом повышая показатель прибыли на одну акцию. С самого дна медвежьего рынка в августе 1982-го до самого пика рынка быков в августе 2000-го индекс S&P 500 рос со среднегодовым темпом в 14,7%, в то время как дивидендный доход составлял всего 4,6%. Среднерыночная доходность по дивидендам снизилась с 5% до 1%.

Однако, в погоне за прибылями множество компаний крайне неудачно размещало свой капитал. Как мы уже отмечали, наиболее прибыльные и наименее рискованные возможности роста это те, которые защищены экономическим рвом компании. Возьмем, к примеру, компанию Hewlett-Packard. В течение полувека она была абсолютным лидером в изготовлении научных приборов, из которых наиболее выдающимся сегментом выступали компьютерные принтеры. Эти рынки никогда не могли удвоиться за одну ночь, но давали возможность роста, более быстрого, чем вцелом у всей экономики, а также приносили огромные прибыли и денежные потоки.

Десятки миллиардов долларов, инвестированные за пределами защиты экономического рва компании Hewlett-Packard, были в конечном итоге уничтожены конкурентами вместо того, чтобы быть выплаченными акционерам.

Но НР не ограничилась принтерами. Компания взяла все свои свободные денежные средства и занялась консалтингом, производством персональных компьютеров и северного оборудования, купила компанию Compaq (а вместе с ней получила в наследство и остатки компании Digital Equipment, по сути дела купив в одном пакете двух крупнейших неудачников компьютерного рынка за все время его существования). А тем временем НР выделила инструментальный бизнес — свое сердце и душу — в отдельную компанию, Agilent Technologies. Десятки миллиардов долларов, инвестированные за пределами защиты экономического рва компании, были в конечном итоге уничтожены конкурентами вместо того, чтобы быть выплаченными акционерам.

Множество компаний вполне в состоянии инвестировать в пределах защиты своего экономического рва, взращивая и лелея свою базовую компетенцию. Но размер бизнеса, или площадь, ограниченная этим рвом, весьма неэластичны и увеличиваются каждый год на крайне скромную величину. Поддержка развития такого бизнеса требует лишь скромной части годовых прибылей.

Относительно немного менеджеров оказывается способными по доброй воле вернуть избыток денег акционерам. Типичный директор компании думает приблизительно так: «Если мы так классно выглядим для аналитиков, после того, как инвестировали 100 миллионов долларов, представьте, что они скажут, когда мы инвестируем 1 миллиард!» Нет, не скажут. Дополнительным деньгам будет гораздо лучше находится у акционеров, которые затем смогут переразместить свой капитал в другие виды инвестиций, нежели такое переразмещение сделает за них компания, инвестировав туда, куда она сочетет нужным.

После того, как лопнул пузырь 2000-го года, внимание инвесторов снова вернулось к проблемам размещения капитала и важности дивидендов. Вдобавок, сегодняшнее налоговое законодательство значительно облегчило налоговый режим для дивидендов, в том числе по вопросам двойного налогообложения. Дивидендная доходность все еще низка, по историческим стандартам, но дивиденды обещают играть всё большую роль в будущей рыночной доходности.

Дивиденды и полный доход

В течение бычьего рынка погоня за быстрым ростом компаний затмевала реальную природу доходности акций. Но, как оказалось, рост — это еще не все, что нужно для успешного инвестирования. Это лишь часть головоломки.

Полный доход от акции включает в себя не только увеличение цены актива, но также и дивиденды. И что, в конечном итоге, вызывает это самое увеличение цены актива? Говоря строго теоретически — ожидаемые дивиденды. Прибыль компании — лишь промежуточное звено для определения потенциальных дивидендов. А потенциальные дивиденды зависят не от одного роста базового бизнеса. Более того, в ряде капиталоемких отраслей быстрый рост компании может говорить об ухудшении дивидендных перспектив.

Инвесторы, которые фокусируются только на росте продаж или прибыли (или вообще только на увеличении цены акции), — упускают из вида полную картину мира. По сути дела, компания, которая не платит разумных дивидендов своим акционерам, может готовить им всем весьма плачевную судьбу.

В книге Джереми Сигела «Будущее для инвесторов» автор анализирует доходность компаний, входящих в индекс S&P 500, с года основания этого индекса (1957-й) по конец 2003-го года. Какая же акция была самой доходной? Производитель цветных телевизоров? (Zenith) Телекоммуникационный гигант? (АТ&Т) Революционная фармацевтическая компания? (Syntex/Roche) Или компьютерная фирма? (IBM)

Никто из вышеперечисленных. Лучшим из лучших оказался вовсе не представитель быстрорастущей отрасли, а член давно устоявшегося рынка — производитель  сигарет Philip Morris. За 47 лет исследования Philip Morris приносил акционерам годовой доход в размере 19,75% в год.

В чем же был его секрет? Фирма добилась этого благодаря сочетанию высоких дивидендов и прибыльного роста на защищенной экономическим рвом территории. Philip Morris за это время совершил ряд поглощений, в основном успешных, но основная часть его свободного денежного потока была выплачена в виде дивидендов или обратного выкупа акций. По мере роста рыночной доли своего главного брэнда Marlboro и общего роста цен на табачную продукцию, Philip Morris показывал и рост своего основного бизнеса, при этом темпы этого роста были весьма незначительными и, в общем-то, не впечатляющими. Но что было бы, если бы компания старалась расти теми же темпами, что и доходы её акционеров, то есть на 19,75% в год? К сегодняшнему дню она бы превосходила по размерам всю американскую экономику.

Только прибыльный рост в пределах, защищенных экономическим рвом компании, может приносить стабильный доход акционерам.

Главная мысль в том, что ни один из бизнесов не может расти бесконечно, но эта ограниченность роста не всегда означает ограничение доходности инвесторов. Как это ни удивительно, но максимизируя старые добрые дивидендные выплаты и обратный выкуп акций, медленно растущий бизнес может приносить инвесторам высочайший доход за всё время. Как показала работа Сигела, «рост вовсе не равен доходу». Только прибыльный рост в пределах, защищенных экономическим рвом компании, может приносить стабильный доход акционерам.

DRIPы

Если вы считаете, что акции, по которым регулярно платятся дивиденды, являются вашим выбором, вы также, вероятно, захотите рассмотреть возможность участия в DRIPе. DRIP — это аббревиатура, означающая «план реинвестиции дивидендов». Не каждый инвестор нуждается в дивидендах как источнике текущих доходов, поэтому многие компании предлагают своим акционерам возможность автоматически реинвестировать дивиденды в дополнительные акции.

Подписавшись на DRIP, вы сможете сфокусировать свое внимание на долгосрочных перспективах бизнеса компании (поскольку предполагается, что участие в DRIPе — занятие не на пару лет). А также это позволит вам насладиться преимуществами усредненных по цене покупок. Многие компании предлагают участникам даже небольшой дисконт по отношению к рыночной цене на день выплаты дивидендов.

Узнать побольше о конкретном DRIPе конкретной компании можно, посетив раздел отношений с инвесторами её корпоративного сайта. Участие в этой программе требует регистрации акций в реестре компании на ваше личное имя (а не на имя брокера, когда брокер выступает номинальным держателем). Но не стоит сразу начинать утомительный процесс перевода акций в реестре компании — многие из крупных брокеров также предлагают бесплатную возможность реинвестирования дивидендов для своих клиентов.

Подводя итоги

Традиционно-ориентированные инвесторы вроде нас не могут не радоваться, видя второе пришествие дивидендов. По сравнению с удержанием прибыли внутри компании или обратным выкупом бумаг, устойчивые дивидендные выплаты служат упрочению внутренней стоимости акций компании, помогают смягчать волатильность акций и выступают проверкой способности менеджеров компании проводить грамотное размещение капитала. Проще говоря, выплата дивидендов по акциям − это порядок вещей, задуманный при появлении этой формы инвестиций.